志飞·比奥:疫苗领导者名不副实。

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智飞生物素质上是一家疫苗范畴的二道估客。

本刊记者 杜鹏/文

智飞生物(300122.SZ)是A股市场发卖范围最大年夜的疫苗上市公司2019年收入105.87亿元;同时照样市值最高的疫苗上市公司,11月17日,收盘总市值1903亿元,2020年市值最高曾到达3097亿元。

蒋仁生是智飞生物的实控人。2020年10月20日,胡润研究院联袂衡昌烧坊连络发布《2020衡昌烧坊·胡润百富榜》,马云家族以4000亿元身价第四次成为中国首富,而智飞生物的蒋仁生家族和翰森制药(03692.HK)的钟慧娟以1350亿元身价并列成为大年夜健康行业首富,位居胡润百富榜第20位。蒋仁生家族财富较上年增加1.6倍,排名上升30位。

然则,头顶市值最高光环的智飞生物实际上有名无实,公司最主要的收入和利润来自署理默沙东产物,素质上是一家疫苗范畴的二道估客。与署理产物突飞大年夜进构成光鲜比较的是,公司自立产物最近几年来倒是缠足不前,重发卖轻研发的模式难以构成焦点竞争力。别的,公司还将部分研发投入进行本钱化措置,存在润饰藻饰利润之嫌。

二道估客

智飞生物2020年中报宣称,自2002年投入生物成道德业以来,公司颠末近二十年的成长,现已成长为集疫苗、生物成品的研发、分娩、发卖、推行、配送和进出口为一体的生物高科技企业;公司共有11种产物上市、在售,涵盖细菌类疫苗产物、病毒类疫苗产物和医治性生物成品。

10月16日,智飞生物发布2020年三季报,申报期公司实现收入110.50亿元,同比增加44.14%;净利润24.79亿元,同比增加40.59%;扣非后净利润24.83亿元,同比增加38.11%。

智飞生物主营营业由三块构成:自立产物、署理产物、处事费收入。母公司为公司产物推行主体,同时是默沙东在中国境内指定的署理机构,同一发卖默沙东进口的所有疫苗;子公司智飞绿竹、智飞龙科马为公司研发、分娩基地,系公司自立产物分娩企业。

是以,智飞生物母公司根基反映了署理产物的发卖环境。2020年前三季度,母公司实现营业收入101.73亿元、净利润23.48亿元,占合并报表营业收入和净利润的比例划分高达92.06%、94.72%,署理产物供献了绝大年夜部分收入和利润。

从2019年来看,公司全年实现收入105.87亿元,个中自立产物、署理产物、处事费营业供献的收入划分为13.37亿元、91.89亿元、6191万元,自立产物、署理产物的毛利润划分为12.45亿元、31.62亿元,署理产物为智飞生物供献了87%的收入和71.02%的毛利额。反映署理产物经营环境的母公司2019年净利润为19.1亿元,占合并报表净利润的80.73%。

以上数据剖明,智飞生物绝大年夜部分的收入和利润均是来自于署理产物,素质上是疫苗范畴的“二道估客”。

紧抱默沙东大年夜腿

智飞生物署理的疫苗产物来自默沙东。默沙东在美国和加拿大年夜称为默克公司,是全球医疗行业的领先者,总部设于美国新泽西州的肯尼沃斯。仰仗处方药、疫苗、生物成品和动物保健品,默沙东与全球客户合作无懈,为140多个国度供应创新的医疗解决方案。默沙东位列世界500强之一,2017年全球发卖额达401亿美元,研发投入达99.82亿美元。

智飞生物与默沙东自2011年4月25日起睁开市场推行合作,负责默沙东疫苗产物在中国大年夜陆区域的发卖。2012年9月,智飞生物与默沙东就四价HPV疫苗签署和谈,默沙东四价HPV疫苗在中国大年夜陆获得上市许可后,将向智飞生物独家供给和谈产物,并许其在中国大年夜陆区域独家推行。

2017年,智飞生物成功将默沙东的四价HPV疫苗引进中国大年夜陆。2017年9月,智飞生物与默沙东就四价HPV在原和谈根本上签署了《弥补和谈》,即自生效之日起至2021年6月30日止,5年向默沙东采购金额合计65.45亿元。

2018年4月29日,默沙东研发的九价HPV疫苗获得药监局的有前提上市核准。九价HPV疫苗随后也由智飞生物获得独家署理权。

昔时11月,智飞生物与默沙东签署了HPV疫苗相干和谈,进一程序剂和一定了公司所署理的HPV疫苗的综合根本采购额:2019年55.07亿元、2020年83.3亿元、2021年(6月30日前)41.65亿元,3年采购HPV疫苗金额到达180.02亿元。

全球局限内,默沙东是四价HPV疫苗和九价HPV疫苗的独家分娩厂商。HPV疫苗用作预防宫颈癌,宫颈癌是全球常见的妇科肿瘤之一,是中国15-44岁女性中排名第二的常见恶性肿瘤。四价HPV疫苗的主要市场集中在26-45岁的女性。

按照生齿统计年鉴测算,该春秋段的女性约有1.6亿人,假如该部分人群的渗透率在10%,全部市场在380亿元。九价HPV疫苗主要面向16-26岁的女性,今朝该春秋层的女性生齿约在1亿,若渗透率到达10%,市场空间则在390亿元。

正是由于署理了默沙东的HPV疫苗,智飞生物畴昔几年月理产物营业收入从2016年的718万元爆增至2019年的91.89亿元,4年增加1280倍。

2020年前三季度,代表署理产物经营环境的智飞生物母公司实现收入101.73亿元,同比增加50.65%,继续贯穿连接高速增加。

陪同业绩的高速增加,智飞生物二级市场股价遭到市场疯狂追捧,2016年至今,股价累计涨幅高达10倍,最新市值在2000亿元阁下,成为A股市值最高的疫苗类上市公司。遵照2019年净利润23.66亿元较量争论,今朝智飞生物PE高达80倍以上。

作为比较,默沙东11月15日收盘总市值2039亿美元,遵照2019年净利润98.43亿美元较量争论PE只有21倍。

智飞生物作为疫苗范畴的二道估客,估值程度居然远远高于真正有手艺含量的原研厂商,这正常吗?

重发卖轻研发

默沙东选择与智飞生物合作,看中的是后者在国内的发卖能力。

智飞生物在2020年中报介绍称,截至申报期末,公司营销收集可真正实现笼盖全国31个省、自治区、直辖市,包孕300多个地市、2600多个区县、30000余个下层卫生处事点(乡镇接种点、社区门诊)并为其供应延续、快捷、周全的优异处事。

2018年、2019年、2020年前三季度,公司发卖费用划分为7.65亿元、10.96亿元、8.19亿元,发卖费用率划分为14.64%、10.35%、7.41%。

发卖费用包孕推行处事费、会议费、市场处事费、鼓吹费、发卖职工的薪酬等,国内医药企业发卖费用偏高一向饱受诟病。

在中国裁判文书网上搜索,从2014年至今的时候里,与疫苗有关的贪腐案件到达数十件,涵盖全国的十多个省分。关于疫苗行业的诉讼案件绝大年夜多半都是贪污和玩忽职守,疫苗败北案件中最多见的模式是,疫苗发卖人员给作为疫苗采购方的疾控中央、下层卫生院负责人供应回扣,少则几千多则几十万元。

比拟发卖费用高投入,智飞生物研发投入却少得可怜。2017-2019年及2020年上半年,公司研发投入划分为9364万元、1.7亿元、2.59亿元、1.4亿元。

与署理营业高歌大年夜进构成光鲜比较的是,智飞生物自立产物增加缓慢,2018年、2019年这块营业收入划分为12.7亿元、13.37亿元,同比增幅划分为-5.41%、5.28%。

在会计措置上,智飞生物将部分研发投入进行本钱化措置。

2017-2019年,智飞生物研发投入本钱化金额划分为1526万元、2658万元、8935万元,本钱化研发支出占研发投入的比例划分为16.3%、15.68%、34.51%。2020年上半年,智飞生物研发投入1.4亿元、研发费用1.06亿元,两者相减得出研发投入本钱化金额为0.34亿元,研发投入本钱化比例为24.29%。

按看会计政策,研发历程分为研究和开辟两个阶段,研究阶段产生的费用所有计入损益,开辟阶段的支出只有在满足一定前提时才能进行本钱化措置,不然仍要计入损益中。然则像医药等行业,研发项目能不克不及成功变现存在很大年夜的不一定性,即使拿惠临床实验批件,临床I期和临床II期失落败的概率依然很高。

再者,办理层在实际操作中,对本钱化措置切实其实认存在很强的主不雅性,常常会大年夜幅度干扰公司的实际利润,成为良多上市公司调理利润的东西。

据统计,2017-2019年及2020年上半年,智飞生物研发投入本钱化金额占当期净利润的比例划分为3.53%、1.83%、3.78%、2.26%。

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